Uradimo vježbu misli.

Koliko vrijedi Google? Danas je njegova tržišna kapa - ukupna vrijednost tvrtke - bila nešto više od 690 milijardi dolara. To je najveća medijska korporacija na svijetu, koja je zaradila 79 milijardi USD na medijskim prihodima od ukupno 90 milijardi USD ukupnog prihoda. Osam sedam posto Googleovog prihoda dolazi od oglašavanja. Sve cool stvari o kojima čujete - automobili koji se voze samostalno, Google Fiber, Nest, Verily, Calico Labs, Google Ventures, Google X - donijeli su manje od 809 milijuna dolara - što je daleko manje od jednog posto ukupnog prihoda.

A što je s Facebookom? Njihova tržišna kapa iznosi nešto više od 500 milijardi dolara. Ostvarili su oko 17 milijardi dolara oglašavanjem u 2015. godini. Oni su te godine ostvarili ukupno 18 milijardi dolara prihoda, stavljajući postotak svog prihoda od oglašavanja na 95 posto.

Što je sada s tradicionalnim medijskim kompanijama? Pogledajmo Disney, najveću "tradicionalnu" medijsku kompaniju na svijetu. Disney je prošle godine ostvario 55 milijardi dolara prihoda. Od tog prihoda samo 8,5 milijardi dolara ostvareno je od oglašavanja, odnosno samo 15 posto. To uključuje sav prihod od ABC-a, raznih Disneyevih kanala, ESPN-a i A&E-a. Da budemo fer, Disney posjeduje značajne manjinske udjele u Hulu i Viceu, a čini se da ti prihodi nisu uključeni u računovodstvo prihoda od reklama u godišnjem izvještaju. Odložit ćemo to, samo pomaže argumentu koji ovdje iznosim. Disneyjeva tržišna kapa iznosi oko 150 milijardi USD.

Disney je, zbog svojih tematskih parkova i značajnog posla u trgovini, ekstremni slučaj, ali priča je u osnovi ista za ostale velike tradicionalne medijske kompanije. Svi oni obično posjeduju filmske studije, kablovske tvrtke i časopise koji ostvaruju ne-reklamirani prihod. Punih 17 posto prihoda Time Warnera dolazi od HBO-a, čime je omjer oglasa prema ne-oglasu bolji od Facebook-a ili Google-a. Ukupno, samo 43 posto prihoda Time Warnera dolazi od oglašavanja. Za Viacom to je 38 posto.

Prošle je godine cijeli svijet potrošio na oglašavanje oko 580 milijardi dolara. Taj broj se ne povećava puno, ali doći ćemo do toga za minutu.

Najpopularnije

Dakle, gledanje ovih brojeva vidljivo je jedno: svaka tvrtka vrijedi više nego što zarađuje u jednoj godini. Ulagačka ulaganja, to smo nazvali "višestrukim" na prihodu. Na tržištu dionica se ista ideja svodi na omjer P / E (omjer cijene i zarade dionica). Logika je ovdje da bi kupac bio spreman platiti više za tvrtku nego što je zaradio za godinu dana, jer će vjerojatno toliko novca ponovno zaraditi sljedeće godine. A to bi moglo učiniti još više sljedeće godine.

Ti se faktori obično odnose na cijelu industriju. Neke industrije dobivaju veći multiple od drugih. U osnovnoj ekonomskoj teoriji - ono što vas uči na fakultetu - logika dolazi iz onoga što bi se moglo nazvati Fabrike u odnosu na odvjetnike - kapitalno intenzivno poslovanje nasuprot ljudima koji intenzivno posluju. Razmišljanje je išlo ako kupite tvornicu, a svi ljudi izađu kroz vrata i odustanu, još uvijek imate fabriku, zalihe, strojeve. Ali ako ste kupili odvjetničku tvrtku i svi izlazili, jednostavno imate hrpu obaveza najma. Tako su u stara vremena proizvodna poduzeća uživala višestruko više usluga nego tvrtka za usluge. Ako razmišljate o kupovini tvornice koja izrađuje widgete i ostvaruje prihod od 100 milijuna dolara godišnje, a također razmislite o odvjetničkom uredu koji je imao prihod od 100 milijuna dolara godišnje, možda biste trebali kupiti 500 milijuna dolara za kupnju tvornice, dok biste mogli kupiti odvjetnička tvrtka za 200 milijuna dolara. Oni bi se nazvali 5x prema 2x višestrukim.

Te brojeve ne biram proizvoljno. Među investitorima je 2x višestruko za uslužnu tvrtku zadana početna točka.

Višestruki su ljudi izuzetno važni. Što je veći njihov P / E omjer, to više vrijedi dionica tvrtke. Ta dionica je novac - novac koji mogu koristiti za kupnju drugih tvrtki. Visok omjer P / E čini tvrtku skupljom, izolirajući je od neprijateljskih stjecatelja. I trenutno je vrlo malo tvrtki koje bi čak mogle razmišljati o kupnji Googlea ili Facebooka. Zapravo, postoji samo jedan - Apple, i siguran sam da će se anti-trust sirene pokrenuti na toj.

Dakle, gledajući omjere PE za ove tvrtke, od danas, vidimo:

  • Google: 36.49
  • Facebook: 37.74
  • Disney: 17.24
  • Viacom: 7.18
  • Vrijeme upozorenja: 18.65

Viacom je pomalo neobičan: puno je manji i ima nekih problema s sukcesijom, blago rečeno.

Mnogostruke za "tehnološke" tvrtke

Ovdje vidite obrazac: tehnološke tvrtke dobivaju mnogo veći multiple od tradicionalnih. Omjer Googlea i Facebooka čak je veći i od ostalih tehnoloških tvrtki. Appleova je 17,86, Microsoftova 28,61. Neki su viši - puno veći. Amazon je nevjerojatnih 253.06. Čini se da je kod tehnoloških tvrtki omjer PE manji ako radite nešto tako staromodno kao što biste napravili stvari u tvornici. Podsjetimo da je u stara vremena tvornica zaslužila veći broj ljudi nego tvrtka. Čini se da to više nije slučaj u tehnologiji. Zapravo, s porastom pravodobne logistike i Foxconna i slično, to je svugdje manje istina. Ali čini se čudnim da se ove tehnološke tvrtke s stvarnim prihodima od oglašavanja - s mogućnošću rasta - vrednuju manje od onih koje se oslanjaju samo na oglašavanje.

Naravno, moglo bi se racionalno ustvrditi da bi s hrpom pravnika koji odlaze kroz vrata bilo puno lakše rješavati se od toga da svi vaši računalni inženjeri izađu kroz vrata, ali unatoč tome Google i Facebook - u stvari, cijeli „tech“ industrija - uživajte u velikim množinama.

Povijesno su opravdani veći udjeli tehnološke tvrtke iz dva razloga:

  1. Prvo, tehnološke tvrtke imaju visok potencijal rasta i doista, to ima smisla: bili biste spremni platiti više za tvrtku koja je vjerojatnije da će imati rastuće poslovanje u odnosu na stan koji se smanjuje.
  2. I drugo, tehnološke tvrtke zaradile su veći broj jer su teoretski mogle obavljati svoj posao jeftinije i / ili efikasnije od svojih tradicionalnih konkurenata.

Te su se teorije oko višestruko pokazale potpuno istinitim u Googleovim ranim danima. Brzo je osvojila novine za tiskovne oglase - posebno tržište na tajnim tržištima - daleko od novina, i to učinila s daleko manjim brojem zaposlenih. Rasla je i efikasno rasla. A tržište se činilo bez dna.

Ali vremena su se promijenila.

Dakle, evo nas u 2017. godini i pogledajmo sve. singl. razlog. zašto tvrtka ima veći broj i pogledajte kako se to odnosi na Google i Facebook:

Potencijal za rast: o tome smo govorili cijelo vrijeme u ovoj seriji. Facebook i Google pobijedili su u izravnom oglašavanju, ali gube u ratu s mnogo većim, profitabilnijim i TV intenzivnim oglašavanjem marki. Njihov potencijal rasta vrlo je ograničen. Unatoč činjenici da su Mary Meeker i drugi analitičari više desetljeća uzdizali neumoljivu migraciju oglasnih dolara s televizije na web (a potom i mobilnu), ta se migracija nije dogodila, niti postoji bilo kakva solidna ekonomska osnova za razmišljanje o tome htjeti. Google i Facebook također se suočavaju sa čitavom industrijom oglasa - kao što sam gore napomenuo, to je ograničenje godišnje s nešto manje od 600 milijardi dolara. Taj se broj povećava samo s rastom BDP-a, a rast BDP-a nešto je od čega možda sve manje primjećujemo.

Naravno, tu je Googleovo glavno ne brendirano oglašavanje - pretraživanje. I ima potencijal za daljnji rast. Ali postoje i neke nedoumice ovdje. Ograničen je brzinom globalizacije i postojećim globalnim konkurentima koje donosi (posebno u Kini). Razina oglasa nevjerojatno je konstantna u odnosu na BDP i ne očekujemo super visok rast BDP-a u budućnosti. Raspodjela robnih marki u odnosu na izravne vrijednosti obično se fiksira i po sektorima, tako da nijedan novac od robne marke neće prijeći na izravne. I dok Google bilježi ogroman komad preostalih izravnih dolara koji se kreću na digitalno, nema ih mnogo.

Kapitalna imovina u odnosu na ljude: ovo je oduvijek bila pomalo crvena haringa u tehnološkoj industriji: navodno su zaslužili sve naprijed od viših množitelja zbog toga što su mogli raditi efikasnije, ali ništa od toga da višestruko nedostaje samo zapošljavanje dragocjenih nezamjenjivi inženjerski genijalci. Ali reći ću vam jedno. Da sam investitor privatnog kapitala milijardera po imenu Schmidt Bomney i želio bih kupiti tvrtku o kojoj nisam ništa znao, osjetio bih se prokleto ugodnije kad bih kupio tvornicu (ili, ahem, Staples) i zamijenio sve radnike ako odustanu od Kupila bih Google i napuštala sve te dječje genijalce.

Troškovne prednosti: U stare dane Google je mogao zaposliti puno manje ljudi nego nacija 5000 novina, a klasificirane oglase isporučivati ​​daleko jeftinije. Ne samo što su zapošljavali manje ljudi, nisu morali posjedovati sve skupe tiskarske strojeve.

Kao što smo raspravljali u prethodnim stupcima, to više ne vrijedi u borbi za preostali oglasni dolar. Svi se - i mislim svi - bore za ove preostale nedimenzirane oglasne dolare (poznate i kao TV).

I skupo je. Apple troši milijardu dolara kako bi ušao u igru ​​sa Spielbergom (oni vraćaju Amazing Stories, a ja sam raspoložena). A to je samo dio od 7 milijardi dolara koje planiraju potrošiti. Facebook troši novac na sadržaj od Buzzfeed-a, Voxa i drugih. Planiraju potrošiti do milijardu dolara. Netflix 6 milijardi dolara. Amazon, 4,5 milijardi dolara. Hulu 2,5 milijardi dolara. Google, 4,5 milijardi dolara. (Oh, i svi su trošili novac s Weinsteinovima.)

Ovo sve zvuči kao tona novca. I to je! Zato se oprostite od bilo kakvih troškovnih prednosti koje mogu imati tehnološke tvrtke. Moraju potrošiti novac na sjajan sadržaj kao i svi drugi.

Nema razloga za mišljenje da tehnološka tvrtka može kreirati sadržaj bolji od bilo kojeg drugog - to je jedini način na koji netko zna za zabilježiti budući rast oglasa. Oni imaju nultu prednost u odnosu na Disney. Oni dolaze iz slabosti - Disney već ima značajan prihod od TV oglasa i veliko iskustvo u stvaranju sadržaja koji volimo. Kao što smo razgovarali, oglasna tehnologija im neće pomoći, čak i ako postoji milijun inovativnih reklamnih tvrtki koje Disney jednako kupuje kao i Google.

Google i Facebook imaju nulte cijene prednosti kada je riječ o prikupljanju preostalih dolara za oglase. Oni nemaju čak toliko novca da igraju ovaj rat smaknuća. Google ima 92 milijarde dolara, Facebook 30 dolara. Novoizgrađeni proizvođač sadržaja Apple, nasuprot tome, ima 256 milijardi dolara u banci.

Disney ima 12 milijardi dolara ili nešto više, ali to je drugačiji broj nego za ostale, jer kada dođete do njega, iznos novca koji ove tehnološke tvrtke planiraju potrošiti na sadržaj znatno je sklupčan u odnosu na Disney. Disneyjev novac za ruke drugačija je zvijer jer već troši astronomski više novca na sadržaj nego što to misli bilo koja od ovih tehnoloških tvrtki.

Brzo zbrajanje proračuna za 10 filmova koje je Disney objavio ove godine iznosi 1,5 milijardi dolara. ESPN troši još dvije milijarde dolara godišnje samo za NBA i 1,9 milijardi dolara godišnje za NFL. I 700 milijuna dolara na bejzbol ligi. I još milijardu ili slično na koledž košarci. Pola milijarde za koledž nogometnih doigravanja. Još pola milijarde na prava Big Ten-a. Malo je teško smisliti ukupan iznos, jer Disneyjevo računovodstvo u svom godišnjem izvještaju amortizira neki sadržaj kroz više godina, ali broj u rasponu od 10 milijardi dolara ne čini se nerazumnim. A to je zanemarivanje tematskih parkova i značajna ušteda koju Disney vraća, primjerice, stvarajući nešto poput Star Wars Rebels - vrlo jeftina predstava koju će Disney proizvoditi, jer oni već posjeduju Ratove zvijezda, mitologiju, produkcijske sposobnosti i pisce. Niti to ne uključuje milijarde fizičkih produkcijskih sredstava poput zvučnih pozornica i studija koje Disney već ima.

Google i Facebook imaju novac za nadmetanje, ali to neće biti jeftino i nemaju svojstvenu prednost.

Budući isplati: Stvarnost ove situacije objašnjava dugi put objašnjavanja Googleove kategorije "ostale oklade" i njezine reorganizacije u Berkshireu u holding kompaniju Alphabet. Facebook sa svoje strane reklamira dronove i VR kao buduće mogućnosti rasta (ponekad s nesretnim rezultatima) i - usprkos tome što je njegova bilanca suprotno - glasno inzistira na tome da to nije medijska kompanija. Oni razmišljaju kako ne protestiraju previše. Pametno je, strateški, da Google i Facebook uzmu ogromnu količinu novca koji trenutno zarađuju na izravno oglašavanje i trošeći ih na rastuće druge industrije, pokušavajući prijeći u prave nepoštene medijske kompanije prije nego što se krene na njihove napuhane cijene dionica. Ali oni nisu ni blizu postizanju tog cilja. To također objašnjava Googleovu reorganizaciju Abecede. Abeceda omogućava njima i investitorima da ove druge napore zasebno cijene (ulagači mrze konglomerate). EMC imao je isti problem kao i glavna dionica. Time Warner ga ima s HBO-om. Ovdje nema ničeg novog pod suncem, a Google nema prednosti kada je u pitanju ovaj vječni korporativni problem „otključavanja vrijednosti dioničara“.

Koja je polovina doista izgubljena.

Ukratko, mislim da nema razloga da Google zaslužuje svoj PE odnos od 36,5. Ima nulte prednosti u onom velikom području rasta koje realno može iskoristiti: Proračunske marke koje trenutno troši na TV. Nadalje, to tržište nije tržište rasta. U najboljem slučaju ako i kad pređe na digitalni to će biti iste veličine i Google neće imati prednosti. U najgorem slučaju prelazak na digitalni (ako se dogodi), zajedno s masovnom konkurencijom, smanjuje stopu oglasa.

Daleko razumniji omjer PE bio bi u odnosu na Disney - a to bi moglo biti velikodušno. Disney već ima značajan i sve veći digitalni posao, a za razliku od Googlea, on se ne suočava s ozbiljnom i sve većom zabrinutošću za zaštitu povjerenja prema svojim novčanim kravama. Prihod i imovina koju je Disney imao - tematski parkovi, ogromna škrinja s bogatim IP-om, proizvodni studiji i distribucijski kanali poput ESPN, ABC, Disney XD i 33% Hulu-a svi rade na pobjedi u posljednjem, sjajnom ratu oglasa. Ništa što Google sada nema neće pomoći.

Ali budimo darežljivi i dajmo Googleu isti PE omjer: 17,24, umjesto njegovih sadašnjih 36,49. To bi bilo smanjenje postotka PE za 53 posto, što bi rezultiralo novom tržišnom kapom od 325 milijardi dolara i cijenom dionica od 433,38 dolara. To se čini daleko razumnijim. Facebook bi, s obzirom na Disneyev PE-ov omjer, trebao vrijediti oko 217 milijardi dolara, trgujući na 74,70 dolara.

Jedino što im Google - i druge tehnološke tvrtke - idu u bitku za dolar marke, jesu njihovi ogromni P / E omjeri, procjene i cijene dionica, pomoću kojih je daleko lakše steći iznenada popularne, manje programere sadržaja , Ali te se zalihe temelje na stvarnosti koja više ne postoji. Car nema odjeću.